明仁颈痛片效果怎么样，鲁商发展房地产项目

（报告出品方/作者：华安证券，王洪岩）
1 房地产转型大健康，聚势赋能引领发展
1.1 地产转型大健康，激发新增长潜力
鲁商健康产业发展股份有限公司成立于1993年，由山东省商业集团有限公司控股， 定位“国内领先的大健康产业综合运营商”。公司早期主营业务为房地产开发、经营与物业 管理。2018 年，公司全资收购山东福瑞达医药集团，积极推进健康产业转型。公司目前 业务包括房地产销售、物业管理、酒店、药品、化妆品、保健品、原料及添加剂。鲁商 发展持续构筑大健康产品链、大健康服务链、大健康生态链三大产业链条，实施生物医 药和生态健康产业双轮驱动。公司具体发展历程如下：
1）2006~2008：整合资源，成功上市。公司是鲁商集团旗下子公司。2006 年鲁商 集团提出“突出发展零售主业，重点抓好制药和房地产业，多业态协同发展”的总体思路， 整合旗下八家房地产企业。公司负责集团旗下八家房地产企业运营发展，于 2008 年成 功上市。
2）2009~2017：战略调整，业务协同。公司实现战略发展，谋求多业务协同发展。 上市后，公司深化发展地产业务，构建房地产全价值链流程管理体系，并在此基础上尝 试健康养老业，将健康养老业发展为公司特色。
3）2018~至今：业务转型，厚积腾飞。公司开启战略转型，逐步由房地产行业向大 健康产业迈进。2018~2020 年公司连续收购山东福瑞达医药集团有限公司、山东焦点生 物科技股份有限公司（现名山东焦点福瑞达生物股份有限公司）60.11%股权，并实现山 东福瑞达生物工程有限公司（现名山东福瑞达生物股份有限公司）100%持股。
2021 年 12 月 9 日，广西腾讯创业投资有限公司、南通招华贰号新兴产业投资基金 合伙企业（有限合伙）等 5 家公司投资公司的子公司福瑞达生物，合计认购新增股份 1538 万股，增资额为 7.38 亿元。增资完成后，联合购买体合计持股比例为 16.9%。至此，公 司大步向大健康领域迈进，实现房地产及大健康业务两步走战略规划。


1.2 国资背景加持，增长势头强劲
公司拥有国资背景加持，增长势头强劲，在生物医药和生态健康产业板块实施双轮驱动战略，致力于成长为国内领先的大健康产业综合运营商。截至 2021Q3 末， 公司第一大股东为山东省商业集团有限公司，持有公司股份比例为 52.00%，其背后 实际控制人为山东省国资委，直接持有山东省商业集团 70%股份；第二大股东为共 青城和莲投资合伙企业，持有公司股份比例为 2.67%；第三大股东为鲁商集团，持 有公司股份比例为 1.71%；其他股东山东世界贸易中心持有公司股份 0.97%。
公司发展驶入快车道，优势如下：
1）公司全资控股子公司山东福瑞达起步于中外合资。
就产品系列看，福瑞达旗下的颐莲“抗皱小蓝瓶”属于玻尿酸产品。截至 2021 年 末，福瑞达美业目前拥有颐莲玻尿酸“抗皱小蓝瓶”（多重修复原液）、瑷尔博士益生 菌水乳、SHREDA 透明质酸钠修复面膜等产品，在医药健康领域树立了良好的品牌 形象。
就历史沿革看：1）公司的全资子公司山东福瑞达医药集团有限公司拥有强大的研发实力。山东福瑞达医药集团有限公司是以医药和化妆品为核心业务，产学研相结 合、科工贸一体化的健康产业集团，是透明质酸研发和应用技术的领跑者。山东福瑞 达医药集团有限公司前身山东福瑞达制药有限公司成立于 1991 年，隶属鲁商集团， 2018 年通过资产置换成上市公司鲁商发展的全资子公司。


2）宏观环境变化促使公司转型，从地产开发外拓健康产业，“协同效应”保障公司业务持续发展和产业链延伸。
a）从行业发展看，随着房地产周期下行压力的积聚，对房企开发实力、资金 链条提出了新的挑战，再加上购房者的持续观望，房企信贷成本、建安成本等一系 列成本端的提高，迫使行业利润不断压缩，行业将向更透明、更薄利及更倾向发展 持有性资产趋势平稳过渡，给房地产行业提出了转型升级的新要求。
b）从公司发展看，公司控股股东山东省商业集团是地方性大型国企，2020 年 上榜中国企业 500 强，位列山东省企业百强第 32 位，拥有强大的经济技术实力和 投融资实力。鲁商集团聚焦零售产业和健康产业两大主业，直接或间接带来的产业 协同资源、信息资源和资金资源，也构筑了公司一部分的竞争优势。譬如公司的健 康产业以福瑞达、山东省药科院、山东省医工设计院为依托，涵盖健康地产、生物制 药、药品研发和医药培训等业态。尤其是生物制药方面，公司依托科研平台推动产 学研结合，从而促进成果转化，推动产品创新。
截至 2021H1 末，公司拥有 2 家物业管理性质的子公司。第一家是鲁商生活服 务股份有限公司，由公司全资控股；第二家是山东鲁商唐安物业有限公司，由公司持 有 41%股权，考虑到该公司另一股东持股比例为 10%，将表决权委托鲁商发展行使， 故鲁商发展对山东鲁商唐安物业有限公司拥有实际控制权。


鲁商生活服务的分拆上市，有利于进一步提高公司发展速度和核心竞争力，促进业务协同。2021 年 4 月 27 日晚间，公司发布鲁商生活服务申请到境外上市相关 事项的公告，并于 2021 年 9 月 17 日收到中国**出具的批复（证监许可〔2021〕 3013 号），核准鲁商生活服务发行不超过 4928.9 万股境外上市外资股，每股面值人 民币 1 元，全部为普通股。完成本次发行后，鲁商生活服务可到香港联合交易所主 板上市。该批复自核准之日起 12 个月内有效。鲁商生活服务 2021 年 7 月 2 日在港 交所递交招股书，农银国际为独家保荐人。鲁商生活服务的经营情况如下：
a）就总体看，鲁商生活服务是山东省具有领先市场地位的综合物业管理服务提 供商。鲁商生活服务获认可为“2021 物业管理行业多元化运营优秀企业”及“2021 物 业服务专业化运营领先品牌企业”之一。截至 2021 年 3 月 31 日，鲁商生活服务已签 约管理 65 个物业，已签约总建筑面积超 2150 万平方米，在管总建筑面积约 1790 万平方米，覆盖中国的 12 个城市。其中，61 个已签约物业（已签约建筑面积 1940 万平方米）及 61 个在管物业（在管总建筑面积约 1580 万平方米）位于山东省，服 务近 8 万户家庭和企业客户。2018~2020 年，鲁商生活服务已签约建筑面积、在管 建筑面积、收入及净利润的 CAGR 分别为 27.5%、24.6%、19.5%、36.1%，增长势 头强劲。
b）就主营业务收入看，鲁商生活服务提供的服务包括物业管理服务、非业主增 值服务、社区增值服务。截至 2020 年末，鲁商生活服务物业管理收入 2.04 亿元， 同比增长 13%，毛利率为 11.1%；非业主增值服务收入 1.20 亿元，同比增长 68.9%， 毛利率为 31.6%；社区增值服务 0.79 亿元，同比增长 13.3%，毛利率为 24.2%。非 业主增值服务 2020 年同比大增是由于景观美化服务收入随着公司持续扩展园林工 程服务而增加。


c）就收入来源看，就物业管理服务而言，2020 年鲁商生活服务来自鲁商集团 的收入为 911 万元，来自关联方的收入 277 万元，来自独立第三方的收入 1.92 亿 元；就社区增值服务而言，2020 年鲁商生活服务来自独立第三方占 97.2%，来自关 联方占 2.1%，来自鲁商集团占 0.7%。
d）就协同效应看，鲁商生活服务的成功上市将有利于促进与公司之间的业务协 同。根据鲁商生活服务公开招股书，物业管理服务的毛利率由 2018 年的 9.6%下降 至 2019 年的 7.8%，主要由于 2019 年的雇员福利及薪酬增加导致该业务线的毛利 减少。物业管理服务的毛利率由 2019 年的 7.8%上升至 2020 年的 11.1%，主要由于鲁商发展集团开发的物业应占毛利增加。物业管理服务的毛利率由截至 2020Q1 的 14.7%上升至 2021 年同期的 17.3%，主要由于鲁商生活服务在扩张业务的过程 中实现了更大的规模经济。公司为鲁商生活服务的持续经营与持续盈利能力提供良 好支撑。而 COVID-19 将促使鲁商生活服务的物业管理服务提供商更注重优质、安 全和健康服务。例如社区学童关怀服务，鲁商生活服务通过提供空间和协助组织活 动与专业合格机构合作，以及社区餐厅，为在管社区的住户提供健康、方便的餐饮。 鲁商生活服务的高质量服务，也提升了公司资产的价值。彼此之间产生协同效应， 形成一个良性循环圈。


从公司治理层架构角度看，公司高管团队有所调整，从而推进大健康战略布局，为转型保驾护航。2019 年之前，董事会及高管团队深耕地产领域，拥有丰富的房地 产开发相关经验。2019 年 3 月，曾任山东省药学科学院副院长兼新药评价中心主任、 山东福瑞达医药集团总经理的贾庆文接任公司董事，并于 2021 年 3 月 9 日升任公 司总经理，为公司开辟新健康业务注入新的增长动力。2020 年 1 月 20 日至 2021 年 10 月 11 日，赵衍峰任公司董事长。在此之前，赵衍峰曾担任泰山地勘集团副总经 理、亚特尔控股集团董事长、鲁商乡村董事长等职务。赵衍峰曾在乡村振兴战略大 背景下，大力推广公司的品牌效应和产业效应。2021 年 10 月 27 日，历任山东银座 购物中心有限公司副总经理、鲁商集团有限公司副总经理兼鲁商发展中心总经理、 山东省鲁商集团产业投资有限公司董事长兼书记的葛健升任公司董事长兼董事，继 续执行公司向大健康产业转型的战略。
公司通过授予股票期权，促进业绩增长。2018 年，鲁商发展（原鲁商置业）拟 向激励对象授予 3002.9 万份股票期权，涉及的标的股票种类为人民币 A 股普通股， 约占激励计划草案公告日公司股本总额 10.0 亿股的 3%。


1.3 非地产业务占比提升，营收结构向大健康倾斜
2021 年，公司以“转型年”为抓手，定位国内领先的大健康产业综合运营商，加速非地产业务转型，激发健康产业增长新动能。截至 2021H1 末，公司主营收入构 成中，房地产销售占 68.8%，物业管理 4.6%，酒店 1.0%，药品 6.8%，化妆品 15.8%，原料及添加剂 3.1%。公司主营业务按行业细分为以下 7 类：
1）房地产开发业务转型大健康：
a）房地产业务方面，2020 年，公司上榜“中国房地产综合开发专业领先品牌价 值TOP10”。2021年1~9月，健康地产实现签约金额117.44亿元，同比增加11.05%； 实现营业收入 42.50 亿元，同比减少 25.80%，毛利率 22.23%。
b）物业管理方面，鲁商生活服务具有物业服务一级资质，收入主要来自物业管 理服务、非业主增值服务及社区增值服务三条业务线。截至 2021H1 末，在管面积 约 1800 万平米。
c）酒店方面，2011 年鲁商发展介入酒店业务，其后探索“文旅+康养”新模式， 为可持续发展提供保障。2018~2020 年酒店业务营业收入分别为 7063.96 万元、 6499.47 万元、6070.36 万元，毛利率分别为 81.79%、81.70%、76.78%。2020 年 1~6月，因疫情影响，酒店停业时间长，酒店营业收入1557.90万元，同比下降50.42%， 毛利率为79.24%。2021年1~6月，酒店营业收入3894.43万元，同比增长149.98%， 毛利率达 79.95%。

2）健康产业领域展现新作为：
d）药品方面，公司拥有“施沛特”、“明仁”等骨科领域知名品牌，施沛特注射剂是 中国骨科关节腔注射治疗 OA、RA 的领导品牌，明仁颈痛系列产品是国家唯一治疗 神经根型颈椎病的中成药。根据 2021 年中报，福瑞达医药集团 2021 年 1~6 月实现 营业收入 9.49 亿元，实现利润总额 1.16 亿元，实现归属于母公司所有者的净利润 9445.57 万元，分别同比增长 114.29%、226.23%和 299.32%。
e）化妆品方面，福瑞达医药集团在济南、临沂、济宁、新疆伊宁等地建有生物 发酵原料、植物提取原料、化学合成原料药、药物制剂、肌肤及香氛护理化妆品等生 产基地，建立了与 ICH、FDA、EDQM、PMDA 等国际质量监管理念接轨的质量保 证体系。
f）保健品方面，公司上线福瑞达保健品旗舰店线上平台，启航新零售业务。
g）原料及添加剂方面，公司旗下拥有透明质酸原料年产能 420 吨的焦点福瑞达 和从事生物发酵技术的福瑞达生物科技。


1）从主营业务结构看，公司的主营结构向健康产业倾斜加速，2021H1 非地产业务发展提速。房地产销售占主营业务的比例由 2016 年的 96.9%下降至 2020 年的 86.5%；而截至 2021H1 末，化妆品占主营业务的比例已迅速提升至 15.8%，药品提升至 6.8%，原料及添加剂提升至 3.1%。截至 2021H1 末，虽然房地产销售占公 司主营收入 68.8%，位列第一，但是健康产业已经具备持续增长动能。
2）从毛利率看，2018 年公司积极推进健康产业转型，药品、化妆品、添加剂业务毛利率显著高于传统房地产、物业管理毛利率，开启新的高增长通道。 2018~2020 年，公司药品毛利率分别为 65.8%、65.9%、61.7%，化妆品毛利率分 别为 62.2%、61.1%、59.1%，添加剂毛利率分别为 38.4%、29.9%、46.7%，处于 较高水平；而 2018~2020 年房地产毛利率分别为 15.4%、16.0%、14.5%，物业管 理毛利率分别为 5.5%、6.1%、29.2%，增长动能显著落后于健康产业赛道。公司坚 持生物医药和生态健康产业双轮驱动，乘健康产业之东风，加速驶入高增长赛道。（报告来源：未来智库）


2 防守端：地产业务稳扎稳打，稳步推进轻资产转型
2.1 后市供需两端均走弱，市场供求保持弱平衡
从供应端看，2021 年土地成交量出现冰火两重天现象，上半年火爆，下半年显著转冷，总体成交金额规模收缩至近三年最低水平。受 2020 年 8 月三条红线、2021 年 2 月 土拍新规的影响，叠加三条红线与贷款集中度管理影响，土地成交量及溢价率也明显回 调。1）成交量下行，流拍率有所提升。根据中指研究院统计，2021 年全国 300 城推出 住宅用地规划建筑面积 12.34 亿方（同比-9.57%）；成交规划建筑面积 8.77 亿方（同比 -25.15%）。同时，2021 年 300 城共流拍地块 1298 宗，流拍率高达 13.53%，较去年同 期增长 3.93 pct。2）溢价率下半年大幅收窄，主要受两方面影响：a）第二批集中供地 为了降温土地市场，多地设置 15%溢价率上限；b）低能级城市受大环境政策及房企暴 雷影响，销售端走弱反逼土地市场迅速降温，因此土地溢价率明显收窄。


土地缩量将拖累行业新开工规模，市场活跃度不足，因需求端走弱房企拿地动力不 足，加之政策秉持“以稳为主”基调，大收大放的可能性较小，该现象的持续性有待观察。
从土地供应结构来看，高能级城市受集中供地影响较大。根据中指研究院统计，20 个代表城市商品住宅 2021 年全年土地供应与之前相比，总体有所下降。月均新批上市 面积为 1991.5 万方，同比下降 5.1%。12 月，20 个代表城市商品住宅新批上市面积为 782.59 万方，环比下降 55.2%，同比下降 71.88%。山东省参与集中供地的青岛、济南 土地供应端则呈现间断、量高的特点，但整体供应面积较低。相比 2017~2020 年，2021 年青岛和济南住宅类用地供地频率从连续到间断，整体上供地面积较前几年有提升，但 仍处低位，青岛在 8 月 1 日供地最多，达 242.38 万方，济南则在 11 月 7 日供地达最高 峰，为 223.38 万方。而在“两集中”供地方面，两市 2021 年出让土地居低位，济南供地 量相对升高，青岛则有所下降。2021 年济南出让 296 宗土地，建设用地面积达 920.73 万方，规划建筑面积 2011.89 万方，其中住宅用地和综合用地（含住宅）共 207 宗，建设用地面积和规划建筑面积分别为 674.98 万方、1443.69 万方。青岛共出让 295 宗土 地，建设用地面积达 891.77 万方，规划建筑面积 2152.3 万方，其中住宅用地和综合用 地（含住宅）共 244 宗，建设用地面积和规划建筑面积分别为 760.54 万方、1832.39 万 方。


同时，今年全国项目竣工情况有所改善，2021 年 1~11 月，全国房屋竣工面积为 6.9 亿平方米，同比增长为 16.2%。其中，住宅竣工面积为 5.0 亿平方米，同比增长 16.2%。 在竣工方面，预计青岛和济南房屋竣工情况保持下行趋势。2017~2020 年，青岛、济南 的竣工房屋面积和房屋建筑面积竣工率持续缓慢下降，预计此种趋势短期内将保持。
在需求端，2021 年商品房销售也呈现“先热后冷”局面。据国家统计局公布数据， 1~11 月，商品房销售面积同比+4.8%（1~10 月+7.3%），11 月单月-14.0%（10 月-21.7%）； 销售金额同比+8.5%（1~10 月+11.8%），11 月单月-16.3%（10 月-22.6%）。价格维度， 2021 年 1~11 月全国销售均价同比-0.64%（1~10 月为-0.51%），售价增速环比持续下 行。山东省 2021 年全年销售额与销售面积较 2020 年有略微上升，2021 年 9 月后市场转冷明显。2021 年 Q4 虽然银行按揭房贷提速，部分楼盘降价促销，但是主要的购房人 群对后续房价走势的预期和期房是否可以按期交付的担忧等因素，使得市场热度仍未恢 复。


债务融资政策边际放松有望遏制供应端走弱趋势。
a）抑制房企过度借贷，是房地产行业平稳发展的必然要求。2021 年 3 月，银保监 会要求加强经营贷的管理，严防经营贷违规流入房地产领域，同时多地下发文件要求严 查经营贷流向；5 月基金业协会叫停了基金子公司对房地产的非标融资项目等，均是之 前融资严管政策的延续和补充，目的是促进房地产行业平稳健康发展和良性循环。
b）适度放松融资端，同时也是保障房企正常经营的前提，也能更好地满足购房者合理住房需求。房企暴雷的主因是房地产企业自身经营管理不善、举债杠杆过高。2021 年 下半年的政策以调整、修复、矫正为主，对融资进行弹性回调的指导，如引导金融机构 满足房企合理融资、鼓励收并购类债券发行等，均释放了融资边际放松的积极信号，目 的是保障房企的正常经营和合理融资需求。
为抑制房地产企业违规降价促回款行为带来房价盲目走低，影响房地产市场的正常 销售，并避免土地出让价格带来负面拉动，全国多地出台了房价限跌政策，预计未来不 利于当地房地产企业通过大幅下调售价提振购房需求以改善销售情况的计划。
放眼全国，截至 12 月 20 日，73 省市、249 次政策加码，各地政策内容主要涉及升 级限购、升级限贷、升级限价、升级限售、增加房地产交易税费、落地二手房参考价、 新房积分摇号和强化预售资金监管这 8 个方面。


虽然全国政策的边际改善将有助于提振低落的购房情绪、拉动市场购房需求，但就 市场下行的情况来看，短期内市场回暖较为困难，2022 年初的销售情况出现较大提升存 在阻碍。
a）就山东集中土拍看，土地供给市场有望回暖。根据中指研究院数据，2021 年 1~12 月山东各地市共成交宅地 2646 宗，规划建面 1.8 亿㎡。部分城市的集中供地政策实施 以来，月度变化趋势转化为批次变化，导致 5 月份、9 月份、12 月份呈现出波峰形态。 12 月份青岛、济南等城市都经历了第三次集中土拍，最终全市合计成交建面 4117.1 万 ㎡，环比上涨 117.2%。
b）就山东销售看，房企销售同比上涨。根据中指研究院数据，2021 年 1~12 月整 体来看，全省宅地成交总量相比去年同期下降 20.1%。根据中指研究院数据，2021 年 1~12 月份，山东房地产企业销售金额 TOP20 企业合计销售金额为 4086.3 亿元，同比 上涨 7.6%；销售面积 TOP20 企业合计销售面积 3517.5 万平，同比上涨 9.4%。
c）就投资者情绪看，市场存在缓慢回升机会。根据中指研究院调查数据，2022 年 置业者认为楼市运行偏弱，市场存缓慢回升机会，超七成受访者将在 2022 年进行置业， 整体购房意愿更强。


总体来看，拿地需求提升动力不足，土地供应端仍有积余趋势，新开工规模较低，导致房地产市场供应处于低位，同时市场购房需求不高，提升力量疲软，短期内销售市场活跃度提高较难，但供销比有所改善，整体来看，市场供需关系处于弱式平衡。
2021 年房地产行业到期债务规模扩大，房企频繁暴雷，违约债券大幅扩增。2021 年房企到期债务达 12822 亿元，相比 2020 年同比上升 45.79%，其中 2021 年上半年到 期债务金额高于下半年，到期债券中境内债券占比更多。在行业债务规模扩大的情况下， 违约债务占比也大幅增多，2021 年违约境内债券相较前几年显著提高，违约余额达 735 亿，较 2020 年上升 187.11%，违约债券共 67 只，同比上升 131.03%。据贝壳研究院统 计，目前 2022 年、2023 年到期债务规模分别为 9603 亿、8348 亿，预计未来到期债务 规模将小幅收紧，并显现下降趋势。
2.2 政策“以稳为主”主线不变，因城施策或带来结构性机会
从 2021 年年末开始，从xx到地方层面对房企融资端频吹暖风，侧面反映出行业 景气度处于低谷期时，资金面压力叠加销售受阻等因素下，房企持续出现流动性紧张现 象将会得到缓解。政策主要体现为以下特点：1）xx层面主要是强调“以稳为主”主线 不变，即保持房地产金融政策的连续性、一致性、稳定性。2）以提 振需求为目标的政策已经初步显现，各地方xx“因城施策”的相应调整正有序开展。 间接手段譬如长春、哈尔滨及成都等地对预售资金监管方面有所放松，河北保定对低碳 项目取消限价限购等；直接手段譬如江苏海安、芜湖等城市对各类青年人才进行购房款 补贴等。
企业资金来源进一步丰富。公司在近年来也加大了债务发行规模，吸纳资金充足土 储。从 2017~2020 年公司土地储备的分布来看，公司外省（哈尔滨市）土储也逐年降低， 企业地产项目仍聚焦于山东省内。
2017~2020 年公司在山东省和哈尔滨市的销售情况为山东省内逐年递增，如济南 4 年销售额 CAGR 高达 76.5%，青岛 4 年销售 CAGR 达 32.6%；而哈尔滨市呈递减趋势， 4 年销售 CAGR 为-8.0%。预计未来公司将继续深耕本省项目，相应减少哈尔滨的土地 储备量，优化投资结构。原因在于：1）山东省近年来整体销售情况在全国范围内属于较 好水平，其中青岛和济南的销售情况呈稳步提升态势，济南近几年提升动力相较青岛更 大，其他预期例如烟台、济宁等市也享受到了人口流入红利，市场整体向好。2）哈尔滨 市场较为冷淡，销售短期回升较为困难。并且限跌令下哈尔滨市的房价也有一定程度的 限制，使得企业难以通过大幅下调售价进行促销。综上，公司将稳住本省业务基本盘， 继续增加两市及山东省其他市区的土地储备，深耕本省项目建设。


往后看，公司极有可能在政策放松下针对济南、青岛集中供地两城进行土储补充。 自 2021 年 2 月，22 城供地“两集中”政策出台，重点城市集中供地市场热度呈现“前高后 低”态势。根据中指研究院统计，受市场调整和房企拿地意愿降低影响，重点城市第二批 集中供地成交规模和土地出让金均较首批大幅降低近四成，土拍规则优化下稳地价效果 显现。公司在业务范围包括济南、青岛，在国企融资条件改善下，公司极有可能针对济 南、青岛两地补充土储，且 22 年集中供地价格大概率延续 21 年第三批风格，对房企地 块保证金比例、配建和品质要求、土地款缴纳时间等方面有所放松，有利于改善公司土 储结构，进而有利于改善公司后期房地产开发业务的盈利情况。
城市更新首批试点落地至山东两市，公司抓住机遇积极响应。随着“十四五”规划明 确提出实施城市更新行动，城市更新已上升为国家战略。xx城市更新相关政策陆续密 集出台，梳理政策发现城市更新逐步从一线城市推广到了二三线城市，范围逐步扩宽。 住建部在 2021 年 11 月发布了《住房和城乡建设部办公厅关于开展第一批城市更新试点 工作的通知》，其中山东省烟台市、潍坊市成为城市更新首批试点，而公司业务范围包括 两市，其可发挥国企优势积极参与城市更新项目，响应政策，扩展业务范围。
2020 年年初，公司将城市更新纳入企业战略范畴。随着城市开发建设由增量建设为 主转向存量提质改造和增量结构调整并重，在老旧小区改造、城市更新方面将有更大空 间，所以管理层计划积极推进小区改造和工业园项目。
在 2020 年 10 月，公司发布了“城市更新暨城市复苏计划”，近来还成立了山东鲁兴 城市更新研究院，组建城市更新产业联盟。公司采取投资+建设+运营（F+EPC+O）的模 式，导入各种城市要素，以生态共享化、业态智慧化、形态地标化为目标，复苏、更新 老旧城市空间，打造面向未来的生产园区、生活社区、生态住区。


近几年，国家出台了相应政策以引导、鼓励更多企业参与进城市更新项目中来。2020 年 8 月，住建部就《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（征求意见稿）》 公开征求意见，明确提出“四项底线”：1）拆旧比例不应高于 20%；2）拆建比不宜大于 2；3）就近安置率不宜低于 50%；4）住房租金年度涨幅不超过 5%。此项限制措施有利 于确保住房租赁市场供需平稳，严格控制短时间、大规模**城中村等连片旧区，防止 住房租赁市场供需失衡，加剧新市民、低收入困难群众租房困难，这有利于公司在进行 城市更新项目建设中仍能保持一定的盈利能力以补充公司现金流，使得城市更新进程得 以按期完成。
目前，鲁商集团已在山东打造了鲁商银座和谐广场、“山 6 创意园”“D17 文化创意产 业园”等城市更新样板。同时在 2021 年 2021 年 4 月 1 日，公司所属鲁商设计院联合泰 安城市公司，顺利中标泰安市泰山区 2021 年度老旧小区改造项目。此次老旧小区改造 项目涉及 5 个老旧小区改造项目，总楼栋数 165 栋，总建筑面积 48.8 万平方米，涉及 5862 户。改造内容涵盖了交通、基础设施建设、电力、景观等内容。
受 2021 年大环境影响，公司投销比下降。根据公司年报与半年报数据显示，公司 2019 年是拿地大年，总计拿地金额 71.6 亿元，投销比高达 49.9%；2021H1 投销比下 降至 10.6%，上半年仅拿地 4 宗，分别为泰安泰山佑、济宁太白湖、江苏高邮和灵山湾 壹号插花地四个地块。2021 年受三条红线和贷款集中度管理影响，房地产行业投资力度减小，各阵营房企拿地销售比均有下降。根据贝壳研究院统计，2021 年行业 top50 房企 拿地销售比均降低，其中，top11~30 阵营降幅最大，较 2020 年下降 39.78%，行业整 体投资有所收紧。


往后看，公司极有可能在政策放松下针对济南、青岛集中供地两城进行土储补充。 自 2021 年 2 月，22 城供地“两集中”政策出台，重点城市集中供地市场热度呈现“前高后 低”态势。根据中指研究院统计，受市场调整和房企拿地意愿降低影响，重点城市第二批 集中供地成交规模和土地出让金均较首批大幅降低近四成，土拍规则优化下稳地价效果 显现。公司在业务范围包括济南、青岛，在国企融资条件改善下，公司极有可能针对济 南、青岛两地补充土储，且 22 年集中供地价格大概率延续 21 年第三批风格，对房企地 块保证金比例、配建和品质要求、土地款缴纳时间等方面有所放松，有利于改善公司土 储结构，进而有利于改善公司后期房地产开发业务的盈利情况。
城市更新首批试点落地至山东两市，公司抓住机遇积极响应。随着“十四五”规划明 确提出实施城市更新行动，城市更新已上升为国家战略。xx城市更新相关政策陆续密 集出台，梳理政策发现城市更新逐步从一线城市推广到了二三线城市，范围逐步扩宽。 住建部在 2021 年 11 月发布了《住房和城乡建设部办公厅关于开展第一批城市更新试点 工作的通知》，其中山东省烟台市、潍坊市成为城市更新首批试点，而公司业务范围包括 两市，其可发挥国企优势积极参与城市更新项目，响应政策，扩展业务范围。
2020 年年初，公司将城市更新纳入企业战略范畴。随着城市开发建设由增量建设为 主转向存量提质改造和增量结构调整并重，在老旧小区改造、城市更新方面将有更大空 间，所以管理层计划积极推进小区改造和工业园项目。
在 2020 年 10 月，公司发布了“城市更新暨城市复苏计划”，近来还成立了山东鲁兴 城市更新研究院，组建城市更新产业联盟。公司采取投资+建设+运营（F+EPC+O）的模 式，导入各种城市要素，以生态共享化、业态智慧化、形态地标化为目标，复苏、更新 老旧城市空间，打造面向未来的生产园区、生活社区、生态住区。


近几年，国家出台了相应政策以引导、鼓励更多企业参与进城市更新项目中来。2020 年 8 月，住建部就《关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知（征求意见稿）》 公开征求意见，明确提出“四项底线”：1）拆旧比例不应高于 20%；2）拆建比不宜大于 2；3）就近安置率不宜低于 50%；4）住房租金年度涨幅不超过 5%。此项限制措施有利 于确保住房租赁市场供需平稳，严格控制短时间、大规模**城中村等连片旧区，防止 住房租赁市场供需失衡，加剧新市民、低收入困难群众租房困难，这有利于公司在进行 城市更新项目建设中仍能保持一定的盈利能力以补充公司现金流，使得城市更新进程得 以按期完成。
目前，鲁商集团已在山东打造了鲁商银座和谐广场、“山 6 创意园”“D17 文化创意产 业园”等城市更新样板。同时在 2021 年 2021 年 4 月 1 日，公司所属鲁商设计院联合泰 安城市公司，顺利中标泰安市泰山区 2021 年度老旧小区改造项目。此次老旧小区改造 项目涉及 5 个老旧小区改造项目，总楼栋数 165 栋，总建筑面积 48.8 万平方米，涉及 5862 户。改造内容涵盖了交通、基础设施建设、电力、景观等内容。
受 2021 年大环境影响，公司投销比下降。根据公司年报与半年报数据显示，公司 2019 年是拿地大年，总计拿地金额 71.6 亿元，投销比高达 49.9%；2021H1 投销比下 降至 10.6%，上半年仅拿地 4 宗，分别为泰安泰山佑、济宁太白湖、江苏高邮和灵山湾 壹号插花地四个地块。2021 年受三条红线和贷款集中度管理影响，房地产行业投资力度减小，各阵营房企拿地销售比均有下降。根据贝壳研究院统计，2021 年行业 top50 房企 拿地销售比均降低，其中，top11~30 阵营降幅最大，较 2020 年下降 39.78%，行业整 体投资有所收紧。（报告来源：未来智库）


3 细分多维布局雏形已具，差异化产品错位竞争
3.1 化妆品行业有望实现量价齐升
3.1.1 行业现状：增速快、渗透低、护肤占比高
中国化妆品市场处于高增长阶段：随着中国“颜值经济”迅速崛起，化妆品行业规 模快速增长。根据《德勤中国消费品和零售行业纵览》，2019 年消费和零售行业中， 化妆品行业营收增速最高，2020 年增速仅次于宠物食品和农产品。根据欧睿的数据， 2019 年中国化妆品市场规模达到 4777 亿元，同比增速为 14%，远高于全球市场的 1%。其中高端市场增速达到 31%，大众市场增速为 8%。
对标海外，中国化妆品单客价值有待继续挖掘：中国化妆品市场起步较晚，市场 教育还在进行中，2019 年中国化妆品市场人均消费额 50 美元，美国、挪威、日本的 人均消费额分别为 282/299/309 美元，而中国香港的人均消费额达到了 475 美元，与美国、挪威、日本相比，中国人均消费额还有 6 倍增长空间，与中国香港相比则还 有 8 倍以上增长空间。


护肤品在化妆品市场中占比过半：护肤品是化妆品市场中占比最大的品类，2019 年中国护肤品市场占比达到 51%。2020 年中国护肤品市场规模达到 2613 亿元，增 速为 7%。从单客价值来看，中国护肤品人均消费金额与发达国家还有较大差距，2019 年中国护肤品人均消费金额 25 美元，约为美国的 40%，韩国的 21%，日本的 18%， 中国护肤品市场增长潜力巨大。
3.1.2“Z 世代”异军突起，有望实现量价齐升
（1）消费更加理性，功效护肤需求快速增长
新一代的美妆护肤人群的消费更加理性，购买护肤品时，他们更加看重产品的成分 和功效性，性价比已经成为第二考虑的因素。根据艾瑞咨询，2020 年美妆消费者购买时 考虑的因素中，53%的消费者考虑成分与功效，49%的消费者考虑性价比高的产品。并且 随着对于化妆品成分的了解加深，具有简单功能如保湿、卸妆等的化妆品已经不能满足 年轻消费者的需求。根据微热点研究院的统计数据，2021 年前 7 个月护肤需求 top10 中， 除保湿补水外，抗衰老、美白提亮和修护的需求也较高。
功效性护肤需求持续增长，根据头豹研究院的数据，2019 年中国功效护肤市场规模 为 284 亿元，增速为 33%。尤其是后疫情时代，由于长期佩戴口罩引发皮肤敏感、泛红、 致痘、毛孔粗大等一系列肌肤问题，引起消费者高度关注，2020 年上半年肌肤修护相关 产品消费增速超过 60%。


（2）化妆品易形成使用惯性，有望实现量价齐升
美妆护肤购买频次高，行为具有惯性：根据艾瑞咨询，相对于服装鞋帽类零售产 品，美妆护肤品购买频率最为频繁。一月一次或多次的占比达到 24.5%，半年购买 3~5 次以上的比例为 58.5%，远高于其他零售产品。我们认为，化妆品的使用具有一 定的“惯性”，即消费者通过使用化妆品不仅提升了外在，也由外而内的促进悦己的情 绪，因此使用习惯会持续很长时间。从各类 APP 的月活跃用户规模可以看到，美颜 拍摄类 APP 的月活数明显高于其他类 APP。
Z 世代化妆习惯已经养成，未来有望量价齐升：QuestMobile《“Z 世代”洞察报 告》显示，2020 年 11 月典型美妆用户中，“Z 世代”占比达到了 44%，Z 世代逐渐成 长为化妆品消费的主力人群。根据艾瑞咨询，2020 年 Z 世代几乎每天化妆的占比为 38%，仅有 11%几乎不化妆，其化妆的习惯已经养成。并且由于目前 Z 世代最大的 26 岁，大多还在读书，人均消费额相对于白领人群还有较大增长空间。预计随着 Z 世代更多的走向职场，对于化妆品的消费将会更加多元化，且人均消费将会增长，未 来化妆品行业存在量价齐升的可能性。
3.2 产品端：差异化定位，打造新增长曲线
3.2.1 化妆品赛道多维布局
2018 年底，公司收购山东福瑞达医药集团 100%股权，布局化妆品行业。目前 福瑞达旗下拥有颐莲、瑷尔博士、伊帕尔汗、善言、诠润等化妆品品牌，其中，颐莲 品牌筑建了玻尿酸技术护肤强壁垒，瑷尔博士品牌深挖皮肤微生态护肤科技，伊帕尔 汗依托原产地优势打造高端薰衣草生态产业链，善颜品牌依托东方女性大数据系统 构建精准护肤技术平台，产品矩阵搭建逐渐完成。


3.2.2 瑷尔博士：专研微生态护肤，品牌进入放量期
微生态平衡被打乱是出现皮肤疾病的重要原因：微生物层是我们皮肤的第一道 屏障，具有调节肌肤代谢；保护肌肤避免有害细菌的滋生；改善伤口愈合、修复皮肤 屏障等功能。若微生态平衡打破，将产生皮肤疾病，如湿疹皮肤，金黄色葡萄球菌(S. aureus)的检出率较高，痤疮、皮屑、色素沉积等皮肤疾病，都与痤疮丙酸杆菌和表 皮葡萄球菌失衡有关。因此，与传统护肤通过调节和修复皮肤组织相比，微生态护 肤关注附着在皮脂膜外层的微生物菌群，不仅解决现有的肌肤问题，还能使恢复微 生态的平衡，护肤更为全面和彻底。微生态护肤中常用的是通过添加益生菌、益生 元、后生元三种方式扶持有益于皮肤健康的微生物，抑制造成皮肤紊乱的病原菌， 以维护和改善皮肤微生态，更有效地保护皮肤屏障，促进皮肤年轻化。
自 2019 年欧莱雅中国首次公开肌肤微生态研究进展以来，多个品牌推出应用 相关概念的产品。热门产品兰蔻第二代小黑瓶（兰蔻全新肌底精华液）重点宣传修 护微生态皮肤屏障；SK-II 神仙水明星成分是二裂酵母发酵产物溶胞物；碧欧泉 “冻 龄小蓝瓶”主打的成分是 Life Plankton 透明颤菌发酵产物，有屏障修护、舒缓镇定和 抗老功能；2020 年上市的理肤泉 Lipikar Baume AP+M 身体乳添加了改善微生态的 成分。雅诗兰黛、资生堂、强生等行业巨头也纷纷布局，大力推动“微生态护肤”的兴 起。而国内企业布局微生态护肤领域的企业还较少，目前公司瑷尔博士品牌是其中 的领军品牌。
瑷尔博士攻克海藻发酵技术，新成分褐藻酵粹抑菌和抗氧化性强：很多热门的护 肤品成分都是海藻提取物，如半乳糖酵母、海茴香、二裂酵母等。瑷尔博士历经四年 的时间攻克了海藻发酵技术，并获得相关专利。新成分褐藻酵粹经实验印证对于皮肤 表面的金黄色葡萄球菌具有很好的抑制作用。并且在同样的浓度下，褐藻酵粹清除自 由基的能力是 VC 的 5 倍，抗氧化能力明显优于 VC。


定位微生态护肤，品牌进入放量期：瑷尔博士成立于 2018 年，自诞生以来就 精准定位微生态护肤。目前瑷尔博士熬夜修护、洗卸净肌、初老对抗等系列产品 中，主打的熬夜修护系列占据半数以上 SKU，且均涉及益生菌、二裂酵母溶胞物 等微生态护肤成分。根据天猫旗舰店的数据，明星单品洁颜蜜氨基酸洗面奶和积 雪草熬夜面膜月销量均 9 万+，成分中的乳酸杆菌/豆浆发酵产物滤液有助于调节 肌表紊乱菌群；与微生态护肤直接相关的益生菌水乳月销量 3 万+。2021 年上半 年，瑷尔博士品牌实现销售收入 3.01 亿元，同比增长 628%，品牌进入放量期。
公司持续深入微生态护肤领域研究，2020 年鲁商发展作为国内化妆品原料企 业唯一受邀单位出席第 678 次香山科学会议，布局基于多组学的皮肤研究、皮肤 微生态与皮肤健康状态的相关性等微生态护肤研究，与山东大学、江南大学、上海 东方美谷等高校院所、专业机构建立长期合作关系，公司产品力有望进一步提升。
产品定价较为中端，复购率较高，发力高端产品：主打产品价格基本位于 100- 300 元之间，定价较为中端。可负担的价格、独特的微生态护肤定位和医研共创的 功效性使瑷尔博士的产品具有较高的复购率。2020 年 7 月瑷尔博士作为榜单中唯 一一个新锐线国货品牌，入选由天猫大快消联合阿里数据发布的品牌增长健康度 榜单复购力 TOP8。2021 年 4 月，公司全新推出反重力水乳等重磅新品，布局高 端产品，瑷尔博士销售额有望进一步增长。


3.2.3 颐莲：补水大单品出圈，“玻尿酸+”延伸产品布局
专研玻尿酸护肤，产品性价比高：颐莲品牌成立于 2003 年，是福瑞达美业旗下 专研玻尿酸护肤品牌。目前共有八大产品系列，主要功效覆盖补水保湿、美白淡斑、 紧致抗老、密集修护等。以公司玻尿酸补水喷雾为例，根据天猫旗舰店其单价约为 0.3 元/ml，产品价格与润百颜、理肤泉、雅漾等喷雾相比处于较低水平，具有高性价比。
产品持续更新换代，成功打造喷雾大单品：颐莲品牌自成立以来，产品经过 多次更新换代，产品力不断增强。2021 双十一期间颐莲斩获喜人战绩。据颐莲电 商营销部数据统计，颐莲天猫旗舰店销售额迎来新高的同时，京东颐莲旗舰店双 11 当天前一小时成交额超去年十倍，颐莲旗舰店位居店铺热销榜 TOP2。其明星 产品玻尿酸补水喷雾在天猫旗舰店双十一期间累计售出 60 余万瓶，高居全网玻尿 酸补水喷雾类目 TOP1。
富勒烯抗氧化能力强，有效对抗肌肤衰老：清除自由基是对抗衰老的关键。 而富勒烯是目前清除肌肤自由基问题有效的成分之一，其抗氧化时长可达 11 小时以上，氧化能力约等于维 C 的 172 倍。长期使用，对肤色不均，色斑，有痘肌， 肌肤老化等皮肤问题有明显的逆转和修复功能，并能有效从根源上呵护改善后的 肌肤新生状态。


“玻尿酸+富勒烯”新品推出，科技复配发挥 1+1>2 功效：2021 年 6 月颐莲发 布玻尿酸+富勒烯新品——颐莲玻尿酸活颜焕亮精华液。该产品蕴含三大专利成分， 其中，富勒烯玻尿酸原料能够长达 20 小时持续淬灭自由基，能够、、有效改善因 过量的自由基损伤造成的肤色暗沉、衰老、敏感等问题；二甲基甲硅烷醇透明质酸 酯能够减少皮肤表层水分蒸发、软化角质层，打通肌肤的补水系统，令肌肤持久湿 润；荷叶黄酮则能够较好地清除 DPPH 自由基，抵抗肌肤氧化，实现美白肤色、 晒后修护、减缓皮肤衰老的功效。
3.2.4 拓展新锐品牌，蓄势增长
伊帕尔汗专注薰衣草精油科学养肤：公司参股的新疆伊帕尔汗香料股份有限 公司是国内首家以天然香料为核心，集产地种植、研发、生产、销售、旅游观光于 一体的香料企业，依托世界最大的薰衣草产业种植基地（6 万亩），是全国唯一获 准使用“伊犁薰衣草精油”地理标志保护的企业。主要产品包括 4 大类 9 个系列 120 余种天然香料系列产品，涉及芳香理疗、芳香护肤、芳香保健、芳香养生等多个领 域。公司拥有从种植薰衣草到提取精油到开发系列产品的完整生产线，今年上半 年，伊帕尔汗公司推出太空蓝薰衣草修护精华液、太空蓝薰衣草修护沐浴油、薰衣 草菁萃清肌水乳、薰衣草夜间修护面膜 4 款新产品，并亮相第五届中国品牌日活 动，品牌的知名度和曝光度不断提高。2021 年上半年，伊帕尔汗公司实现销售收 入近 2000 万元，同比增长 37%。未来，伊帕尔汗将围绕“美在新疆、秀在伊犁、 醉在伊帕尔汗”，持续挖掘文化底蕴，有望跻身国内天然香氛领先品牌。
善颜主打“量肤定制”：以“东方女性肌肤大数据平台”为基础，致力于实现皮肤 精细化管理，成为精准肌肤护理高端品牌。针对女性肌肤敏感、缺水、痘痘、轻熟、 衰老、暗沉等问题，分肤况、分肌龄、分肌层，研发生产了舒颜、润颜、清颜、娇 颜、塑颜、亮颜 6 大系列产品。善颜目前主要销售途径为线下品牌专营店，“善颜 皮肤管理中心”已经在全国开设 100 多家。未来，善颜品牌将加快线下门店拓展， 同时促进线上线下营销融合，实现线上线下互动型的新零售模式。


3.3 营销端：线上线下齐发力，引入战投有望加速品牌破圈
3.3.1 线上多点布局，线下开设皮肤颜究院
聚焦线上，先后同天猫、抖音、小红书等签订战略合作，快速拓展受众人群。如 颐莲在抖音进行搞怪日常等活动，使消费者更加了解品牌调性。瑷尔博士在小红书与 中腰部 KOL 合作，以成分和高性价比吸引众多的消费者。2021 上半年，公司化妆品 线上渠道 GMV 达到 5.75 亿元，同比增长 316%。
线下，开展体验门店及专属服务，给消费者带来更多的护理体验，助力实现销售 增长。创建了品牌店瑷尔皮肤颜究院，目前瑷尔皮肤颜究院总店数量超 300 家，加 盟商已经覆盖全国 53 个城市。线下零售店分销网点覆盖 60+城市，辐射全国 756 个 核心商圈与调色师、kkv、三福时尚、健康星球等新零售连锁品牌达成深度合作。
3.3.2 引入战投，赋能营销端
2021 年 9 月 24 日至 2021 年 11 月 23 日，福瑞达在山东产权交易中心公开挂 牌增资扩股。增资后公司股本为不高于 9,100 万股，新增股本占增资后股本不高于 17.58%，其中，战略投资者通过山东产权交易中心挂牌交易认购不高于 16.90%，员 工可按引进战略投资者的价格协议认购不高于 0.68%。 综合考虑行业现状、公司发展阶段等因素，对应战略投资者挂牌底价不低于 7.38 亿 元。


目前，由 5 家公司组成的联合购买体合计认购新增股份 1538 万股，增资额 7.38 亿元，合计持股比例为 16.90%。五家联合体由广西腾讯创业投资有限公司、杭州众 达源企业管理合伙企业、南通招华贰号新兴产业投资基金合伙企业、济南动能嘉福投 资合伙企业和上海众源二号私募投资基金合伙企业组成。其中，广西腾讯创业投资有 限公司系腾讯投资的全资控股子公司，在本次交易中持股比例达到 8.04%，正式成 为福瑞达的第二大股东。而杭州众达源企业管理合伙企业是壹网壹创旗子公司，壹网 壹创作为国内一流的代运营服务商，不仅能为福瑞达提供资金支持，还能给予其宝贵 的运营、营销经验。
在引入战投完成增资扩股后，福瑞达生物的资本实力得到极大提升，有利于优化 资本结构，拓宽融资渠道，实现与投资者的产业资源协同，从而增强化妆品业务竞争 力，提升经营效益。
3.3.3 直播去中心化，代运营模式助力品牌塑造
注重品牌塑造已成为整个化妆品行业的一个大趋势。大部分国产化妆品品牌缺少非对称竞争优势，仅仅依靠平价实惠无法在与进口品牌的竞争中占据上风。譬如一 些国外大牌，如雅诗兰黛、兰蔻等，通过品牌塑造，将其独特的品牌魅力植入消费者 内心，培养了一批忠实的客户。以历年双十一销售额前十的美妆类品牌为例，2017 年以来，国产品牌逐步被从这份榜单中挤出，2017 年时尚能占据前十中的三席，2021 年已仅剩一席。相应地，品牌认可度更高的雅诗兰黛、兰蔻等大牌，则已坐稳了销售 额前三的宝座。因此，国产品牌将持续进行品牌塑造，树立品牌形象。
随着直播行业去中心化趋势显著，品牌在营销方面的选择也更加多元化：
（1）预计品牌将加大店铺自播力度：采用店铺自播是品牌近几年常用的推广方式。 相比超头直播模式，店铺自播在定价及优惠方面有更多自**，顾客更关注产品本身， 留存度更高，更契合公司品牌塑造的目的。


（2）品牌将更多地选择中腰部 KOL：主要原因有（1）合作成本更低：头部主播的坑位费约为中腰部 主播的 2.2 倍，与中腰部 KOL 合作成本更低。（2）中腰部 KOL 在 ROI 方面整体表 现出色，且增长迅速，2019 年中腰部 KOL ROI 达到 15%，相比 2018 年增长 87.6%。（3）中腰部 KOL 大部分具有出色的情感 引导能力，能有效引导顾客购买商品，提升消费者对于品牌的认知度，更加有助于企 业进行品牌塑造。
（3）抖音、快手等淘外平台发展迅速：微博、小红书和抖音是 2020 年除电商外 KOL 账号数量最多的三个平台，分别 占比 52%、24%和 9%。Bilibili、小红书和抖音是增长最快的三个平台，2020 年增速 分别达到 141%、119%和 52%。在这些平台投放推广，成本更低，可实现从单一渠 道投放向多渠道 KOL 组合矩阵式投放的转变，并可根据平台目标人群的喜好进行精 准投放，高效获客。


可以看到随着品牌营销方式及运营平台多元化，对公司的运营能力也提出了更 高的要求。自主进行品牌运营，需要搭建专业的团队，对于专业能力要求较高，考验 公司的管理能力和资金实力。而代运营能为公司提供一站式的系统化运营，极大的提 高运营效率，因此代运营模式越发受到化妆品品牌的欢迎。
代运营为客户提供全链路的品牌运营服务，更为专业和高效：代运营公司（1） 首先会对甲方品牌的运营进行整体规划，以数据挖掘为基础，分析市场情况、竞争对 手、消费者偏好，对于目标用户以及预期成本、收益等作出初步判断，落实成一份可 执行的战略实施计划。（2）之后，代运营公司会锁定目标消费者，依托多平台多种形式进行推广，确保用最低成本达到最大成效，实现销量和品牌双提升。（3）在有了用 户购买数据之后，代运营公司利用大数据辅助分析，通过用户历史搜索记录、用户在 商品上停留的时间、历史购买习惯等绘制用户画像，同时通过对比实际与预期销售情 况来不断优化运营策略，以提升顾客满意度，实现良性循环。与自己运营相比，代运 营具有更丰富的数据来源、更全面的效果衡量、更高质的决策依据和更高效的时间收 益。


3.3.4 壹网壹创代运营能力强，公司品牌力增强可期
助力百雀羚品牌焕发活力：从壹网壹创展示的案例作品来看，壹网壹创成功运 营了百雀羚品牌。2015 年百雀羚旗舰店获得天猫双十一美妆冠军；2016 年蝉联冠 军，同时获得全年天猫美妆店铺冠军，实现双冠王；2017、2018 年又实现四连冠。 此外，还依靠着<1931>长图引爆社交媒体点击破 5000 万次，微博和各客户端相关文章近千篇，保守估计曝光量在 8000 万以上，品牌活力被重新焕发。
此外，壹网壹创成功运营了 OLAY、P&G、雅顿等品牌，可以看出其在化妆品 品牌打造方面具有丰富的成功经验。2020 年壹网壹创成立首个自有品牌“每鲜说”， 并提出品牌**战略，将在新消费产品的发展初期，通过其全域电商服务能力 加速其发展。根据壹网壹创双十一战报，公司旗下伊帕尔汗已经成为壹网壹创服 务品牌，并且福瑞达生物股份是其新增战略合作品牌。福瑞达生物引入壹网壹创 子公司为战投后，双方合作进一步加深，有望借助其运营能力，在线上实现公司化 妆品品牌的产品孵化及销售表达的双赢。


4 HA 原料业务赋能，进军功能性食品拓展版图
4.1 收购焦点福瑞达，拓展原料业务
全球范围内来看，透明质酸原料的需求量逐年攀升：根据弗若斯特沙利文的数据， 2020 年全球透明质酸市场规模为 600 吨，其中化妆品级透明质酸销量为 276 万吨， 食品级销量为 300 万吨。由于疫情影响，2020 年透明质酸市场增速放缓，在此之前， 2015 至 2019 年整个市场的复合增速为 20%，其中化妆品级透明质酸复合增速为 16%，食品级复合增速为 24%。根据弗若斯特沙利文预测，未来五年内透明质酸赛 道仍将保持快速增长，增长率可维持在 15%左右的水平，预计 2022 年全球透明质酸 市场规模可达 800 吨。
焦点福瑞达产能位居全球第二：在竞争格局方面，2019 年，福瑞达医药以 2.59 亿元收购焦点生物（后更名焦点福瑞达））60.11%股权，成为其第一大股东。焦点福 瑞达目前以化妆品级和食品级透明质酸为主，透明质酸原料年产能 420 吨，位居全 球第二，2019 年市占率 13%，仅次于华熙生物。作为整个透明质酸行业的引领者之 一，焦点福瑞达有望充分享受 HA 原料终端应用场景拓展带来的红利。


通过收购焦点福瑞达，鲁商发展在原料及添加剂业务方面实现高速增长，2020 年公司 HA 原料收入达到 1.98 亿元，同比 2019 年增长 189.7%；毛利率达到 46.7%， 同比 2019 年增长 16.74pct。进入 2021 年，鲁商发展在原料及添加剂业务方面的增 长渐趋平缓，但在 21 年前三季度也取得了 35.3%的稳健增长，可以预见未来原料及 添加剂业务将仍是公司营收增长的重要动力之一。
4.2 全新推出百阜品牌，开辟麦角硫因新赛道
2021 年 1 月 7 日，福瑞达举办 2022 品牌发布会暨焦点福瑞达十周年庆典，顺 势推出原料业务新品牌百阜，并同步推出化妆品级透明质酸、焕活小分子、麦角硫因 3 款原料新品。
麦角硫因抗氧化能力强，适用于化妆品领域：作为一种强效抗氧化剂，其在医药、 食品、化妆品等领域均有应用，其中化妆品是运用麦角硫因最广泛的领域，如雅诗兰 黛、倩碧等高端化妆品中都有使用该成分。相比其他抗氧化剂，麦角硫因主要有以下 优点：（1）抗氧化能力极强，甚至有“地表最强”之称。麦角硫因主要通过皮肤产生的转运蛋白 OCTN-1 进入线粒体内，直接清除自由基，并保护线粒体，同时其还能抑 制脂质过氧化反应，以及由紫外线引发的细胞凋亡，有效对抗辐射、自由基和活性氧 对皮肤与机体的损害。Dong 等人在 2010 年的研究表明，麦角硫因的抗氧化性明显 强于艾地苯。（2）安全性高。麦角硫因是自然界中天然存在的氨基酸，人体中也有存 在，因此亲和人体，对所有肌肤均无过敏反应，适合各类**，使用安全有保障。（3） 稳定性好。麦角硫因的光稳定性和热稳定性均良好，并且在人体内不参与代谢，在人 体内达到一半浓度时间为 30 天，效果较为持久。（4）协同作用。麦角硫因能够稳定 维生素以及衍生物、虾青素等，与其他成分产生协同作用，达到 1+1>2 的效果。由 于这些特点，麦角硫因主要被运用于防晒、修复、抗衰老等产品中。


麦角硫因成分逐渐成为新潮流：麦角硫因刚开始运用于化妆品领域时，一度只有 国际最顶尖的化妆品品牌在产品里添加该成分。目前，国内外化妆品品牌陆续将麦角 硫因加入产品**，但总体而言添加该成分的产品还是偏高端，典型的产品有雅诗兰 黛的倩碧、悦木之源、海蓝之谜等各线产品，珀莱雅招牌的双抗精华，百植萃的夜间 修护精华液等。其中，珀莱雅的双抗精华使用了虾青素和麦角硫因的搭配，百植萃夜 间修护精华液则使用了艾地苯+麦角硫因+松蕈提取物的抗氧化搭配，可以看到在产 品中发挥麦角硫因与其他成分的协同作用已成为一种潮流，而百阜的理念正是同时 发挥透明质酸与麦角硫因的优势，无疑是契合市场发展趋势的。
4.3 进军功能性食品，拓展 HA 使用场景
2021 年 1 月 7 日，国家卫生健康委员会发布公告，透明质酸钠被获批为新食品 原料，可应用于普通食品添加。仅 4 天后，焦点福瑞达就取得了透明质酸钠食品生产 许可证。2021 年 1 月 28 日，福瑞达推出中国市场上第一款透明质酸钠饮品“天姿玉 琢”；2021 年 3 月，“玻小酸”品牌问世，推进了口服透明质酸市场进程；2021 年 9 月，焦点福瑞达推出新品“果蔬酵素轻颜饮”，此后围绕“透明质酸+”概念，开发透明 质酸钠及其衍生物系列产品，不断拓展产品矩阵。 目前，福瑞达旗下已有玻小酸、天资玉琢、酒和 ta、她语果酒、迦美博士、21Beauty、 凌丹、HENTIME 时空纪等透明质酸钠食品产品，并还在不断推出新品。在国内功能 性食品市场潜力充足的大环境下，以及公司自身透明质酸研发能力的加持下，公司有 机会通过透明质酸钠食品实现业务新突破。


投资分析
公司定位国内领先的大健康产业综合运营商，在生态健康产业和生物医药两大 板块实施双轮驱动战略。房地产开发业务以稳为主，非地产业务占比提高，其中化妆 品业务表现突出。主打微生态护肤的瑷尔博士和颐莲已逐步实现破圈放量。福瑞达生 物引入战投后，壹网壹创等线上代运营的参与有望赋能公司品牌营销端，加快公司化 妆品业务品牌孵化。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库】。未来智库 – 官方网站